El equilibrio que logre la Fed estableciendo una tasa de inflación baja y estable sin desatar una recesión influirá significativamente en el resto de la economía global y en la manera en que los responsables de las políticas transiten la incertidumbre actual.
La economía global este año está llena de sorpresas desconcertantes. El crecimiento del PIB de Japón actualmente supera el de China y las ventas minoristas de julio en Estados Unidos duplicaron el pronóstico de consenso, a pesar de que la Reserva Federal de Estados Unidos haya implementado uno de los ciclos de alzas de tasas más concentrado en décadas.
En el Reino Unido, el crecimiento salarial ha aumentado a una tasa anualizada del 7,8% y la inflación de base se ha mantenido alta, inclusive después de 14 alzas de tasas consecutivaspor parte del Banco de Inglaterra (con más alzas por venir). Mientras tanto, Brasil y Chile han recortado las tasas de interés, discrepando con las expectativas de mercado de que la Fed mantendrá altas las tasas por un período prolongado.
Estas curiosidades son solo algunas entre muchas y lo que aumenta la complejidad son las implicancias inciertas de cambios estructurales significativos en el horizonte. Estos incluyen la transición necesaria a una energía de carbono cero, la revolución de la inteligencia artificial y otros cambios impulsados por la innovación. Si a esto le sumamos las tensiones geopolíticas y un alejamiento de la globalización económica y financiera, se abre un amplio rango de escenarios posibles.
Con tantas piezas móviles, y en estas condiciones tan poco convencionales (y, en muchos casos, sin precedentes), transitar este paisaje sería problemático para cualquiera. Es ahí cuando encuentro particularmente útil regresar a un marco analítico simple que aprendí en los primeros años de mi carrera como economista. Es una versión extrema de una “ecuación de forma reducida” que los economistas usan para centrarse en apenas un puñado de factores clave para predecir resultados. Estos factores tal vez no expliquen por completo un fenómeno, pero esta estrategia es mejor que basarse en un conjunto de factores inviablemente amplio e inmanejable.
En el contexto de hoy, mi estrategia analítica plantea un interrogante simple: ¿qué información me resultaría más valiosa si estuviera varado en una isla desierta durante seis meses y quisiera entender lo que pasó con la economía global en ese tiempo? Dada la situación actual, principalmente querría saber cómo había manejado Estados Unidos su dinámica entre inflación y crecimiento. O, más precisamente, querría saber si la Fed había logrado un “aterrizaje suave” (reduciendo nuevamente la inflación a su meta sin causar un marcado incremento del desempleo).
Esta información es crucial, porque la economía global actualmente carece de motores alternativos. Después de todo, los problemas de crecimiento que enfrentan China, el Reino Unido y la eurozona no son susceptibles de cambios rápidos de las políticas; un sistema financiero internacional todavía apalancado con altos niveles de deuda mal puede permitirse otra alza de las tasas de interés de Estados Unidos y una fuerte apreciación del dólar; Japón todavía tiene que descifrar cómo salir de su política de “control de la curva de rendimiento” sin sobresaltos, y la economía global sigue sufriendo una fragmentación gradual.
A simple vista, las perspectivas de que la Fed logre un aterrizaje suave efectivamente parecen alentadoras. La inflación ha retrocedido respecto de su pico de más del 9% el año pasado a ligeramente por encima del 3%, lo que la acerca mucho más a la meta del 2%. Al mismo tiempo, el gasto de los hogares sigue impulsando el crecimiento económico, y los balances corporativos son sólidos. Estas condiciones sugieren que la economía estadounidense puede absorber el impacto acumulativo de que la Fed aumente las tasas cinco puntos porcentuales, eludiendo al mismo tiempo los efectos de un crecimiento chino deficiente y del coqueteo intermitente de Europa con la recesión.
Sin embargo, como recientemente señaló el historiador económico Niall Ferguson, “manejar la política monetaria no tiene nada que ver con volar un avión”. Esta comparación parece especialmente aplicable a la Fed actual, por varios motivos.
En primer lugar, el manual operativo de la Fed está pasado de moda. Su “nuevo marco monetario”, en realidad, es apropiado para la década anterior de demanda agregada insuficiente, y no para esta década de oferta agregada insuficiente. En segundo lugar, la zona de aterrizaje de la Fed es cuestionable, porque la meta de inflación que intenta alcanzar puede ser demasiado baja dadas las realidades estructurales y seculares actuales.
En tercer lugar, con su foco excesivo en las condiciones inmediatas, la Fed podría terminar ignorando los patrones de viento futuros que encontrará en tanto cambie su altitud. En cuarto lugar, inició tarde su secuencia de aterrizaje, luego de un período prolongado durante el cual había calificado erróneamente la inflación de “transitoria” antes de finalmente implementar un ciclo intenso de alzas de tasas. Y, finalmente, no resulta claro si la Fed ha aprendido lo suficiente de sus errores de pronóstico y comunicación para hacer las correcciones de curso necesarias.
Es cierto, la economía estadounidense ha desafiado a los escépticos al mantener un crecimiento robusto por encima del de otras economías importantes, y a pesar de sus tasas de interés notablemente más altas y los vientos de frente externos de magnitud. Pero la continuación de este desempeño excepcional depende de la capacidad de la Fed de establecer una tasa de inflación baja y estable sin desatar una recesión. Es un equilibrio delicado y suceda lo que suceda influirá significativamente en el resto de la economía global y en la manera en que los responsables de las políticas transiten la incertidumbre extraordinaria de hoy.
Mi esperanza es que, de aquí a seis meses, estemos celebrando el éxito de la Fed a la hora de alcanzar un aterrizaje suave y posicionar a Estados Unidos y a la economía global para manejar la transición secular y estratégica emocionante y a la vez desafiante que tenemos por delante. Mi temor, sin embargo, es que el proceso sea mucho más complicado de lo que esperan muchos analistas económicos y de mercado, arrojando una sombra alguna vez evitable sobre uno de los pocos sectores brillantes de la economía global.
